“一家Biotech公司的成功，不是产品上市，也不是公司上市，而是什么时候公司能被成功出售。于港股18A而言，主动战略重组，春天才会到来。”

在近日同写意策划的2024中国医药城大健康产业论坛中，东方高圣创始人陈明键如此说道。操盘并购交易近30年，他一阵见血指出，当下港股18A大部分Biotech的出路是并购。

“目前港股18A 64家公司里，未来可能只有10家以内能够独立存在，二三十家通过并购重组重获新生，其余可能以某种形式消亡。”

2024年行至年末，创新药行业寒冬未散，曾经备受追捧的港股18A公司，光彩消退，不少个股股价难言乐观。市值惨淡的表象背后，是这些Biotech面临现金流吃紧，难以二次融资的困境。

公开数据显示，在54家后缀带“B”的18A公司中，只有8家在今年上半年实现了盈利，占比仅为15%，换句话而言，绝大多数在港股上市的Biotech处于未盈利状态，无法持续“自我造血”。

医药魔方数据显示，截至12月5日，除去复宏汉霖被复星医药拟以不超54.07亿港元的价格私有化，今年港股18A再融资（只统计增发）事件数以9起稳居四年之首，但融资金额却不及2022年。

其中，未摘B的Biotech增发事件数超过一半，则反映这些未盈利的Biotech都在拼命借助二级市场融资续命。

在流动性差，融资难的困境里，港股18A公司还可以有哪些融资新思路？当并购成为今年最热门的话题，东方高圣陈明键眼中的重要出路，又是否适用这些Biotech？中国创新药企并购的土壤已经具备了吗？

在上述论坛的一场圆桌讨论里，东方高圣陈明键、曾担任多家知名药企CFO，前高盛董事总经理叶霖、华杰高景医疗产业基金执行董事刘骏，以及港股18A公司宜明昂科的创始人田文志围绕这些话题，都进行了深入讨论。

关停并转阶段，新出路在哪？

今年以来，多家港股公司向港交所发出联名信，呼吁港交所对沪港通、深港通的政策有所调整。其中，过半数是未盈利的Biotech，宜明昂科便是其中之一，“我们连续4次递交了联名信，希望政策调整后，可以打开二次融资的渠道。”宜明昂科田文志坦言道。

然而，这似乎是条艰难的道路，他反馈：“目前每次递交，港交所都有回复，我们相信递交多了，还是会有作用。”

在二次融资困境待解的情况下，从事并购交易多年的东方高圣陈明键，则从最近陆续颁布的政策里以及政治局会议察觉到了新的信号。

9月24日，“并购六条”等系列并购重组利好政策发布，迅速让“并购重组”在资本市场中成为焦点。两天后，“政治局会议上更是提出要支持上市公司并购重组。最高层提出‘推动并购’，这是头一回将并购抬到这样的高度。”东方高圣陈明键强调。

而上述信号出现不久后，港股18A就诞生了首例反向并购，引来市场轰动。10月7日，嘉和生物宣布将通过合并方式收购亿腾医药，受此消息影响，嘉和生物当天早盘高开超90%。

“嘉和生物宣布收购时，其实现金流再持续2年没问题，但它肯定觉得这非长久之计。”东方高圣陈明键分析，“港股18A Biotech胜在研发，但需要补充商业化短板。这样的结合，对双方乃至整个港股18A都颇具意义。”

2018年，港股18A开板。短短五六年里，它就经历了前高盛董事总经理叶霖眼中，相当于美国二三十年的发展周期。2009年从美国回到中国，加入高盛后，叶霖参与的第一个项目便是百济神州在美国的上市。

如今往回看，每一次周期泡沫破裂后，“都会经历大约四五年的‘关停并转’过程。”他总结道。华杰高景刘骏对此表示赞同，“前段时间，大家都不谈18A，不看创新药，因为确实于投资人而言，看不到赚钱的前景。”现在，“港股18A正处于产能出清的状态，但这也是一个比较好的时间点，我们看到有不少差异化的项目冒头。”

基于这些优质资产的并购，或是NewCo等合作方式的出现，是叶霖眼中泡沫后修正期的表现，“这场修正是从2021年开始的，我相信2025年起，可能会有一些Biotech逐渐走出来。”

买方有实力，卖方有价值

作为港股18A上市公司，宜明昂科田文志对此感受颇深。在市场上流行CVC，既可做并购主体又可以被收购时，他对并购则有着自己的思考。“接触这么多家Biotech的董事长，我发现很少是想靠单纯的资本运作，都是想把自己的公司做好。”

实际上，并购于今日的创新药行业而言早已非新鲜话题。年初几起跨境并购打响第一枪后，业内对“并购”的讨论便持续升温。

但无论何种观点，业内的一大共识是，任何并购交易能否最终成功，都取决一个基本前提，即“买方需具备购买实力，卖方要具备革命性创新的价值。”东方高圣陈明键如是说。

“所谓价值，便是早期研发要得到充分临床验证，有了临床验证的结果，就不担心产品无法以高价卖出去，这只是一个时间问题。”宜明昂科田文志补充称。

今年下半年，康方生物与Summit的合作，已经成为港股18A公司津津乐道的成功案例。尽管这并非一起并购，但康方生物凭借一款PD-1/VEGF 双抗击败K药，不仅让Summit市值飞升，也直接带火了一个赛道。

康方生物和Summit的成功，验证了宜明昂科田文志心中所想。也因此，除了呼吁港交所调整政策，田文志表示，当下最主要的任务还是快速推出有价值的新产品管线。

不过，在东方高圣陈明键看来，创新价值对于大多数港股18A公司而言，都不缺，缺的是如何匹配合适买方和对接需求。

在创新药登高跌重的这几年，他曾为港股18A公司设想了两个结局：“现在来看，一个结局是被跨国公司收购，另一个是中国能不能有自己的并购基金，推动战略重组？如果18A企业都倒下去了，那中国这一代创新就结束了。”

并购基金将创造一个并购时代？

现在，后一个结局的时机已然成熟。

“美国上世纪80年代，为什么会有那么多的并购基金涌现？是因为股灾后出现了一批便宜的资产。”在东方高圣陈明键看来，中国并购基金发挥作用的时代已经来临。

眼下，一系列鼓励并购重组的政策相继出台后，市场上早已暗流涌动——先有成都先导成立了20亿并购基金，随后更多上市公司和国资下场，披露设立并购基金，甚至如东建国际证券资管部总裁范译阳反映，GP也都开始搞起并购基金。

不过，与早已发展成熟的美元并购基金有所不不同，初出茅庐的中国医疗并购基金，前方则面临着诸多挑战。

前高盛董事总经理叶霖认为，中国的并购基金在交易操作上可能面临的挑战是，美国大部分公司都是投资人或者职业经理人主导，而中国公司的创始人比较比较高，因此想要在估值层面达成一致，最后实现双赢上有一定难度。

有业内人士曾分析，国资会更偏好有收入有利润，低估值的公司，另外则是从培育战略性新兴产业的角度出发。这是中国医疗并购基金与美元并购基金有所差异的地方。

而这些国资能够以自有资金去收购的“从容”，也让东建国际范译阳对并购基金在市场的竞争力有所困惑：“并购基金尚需募资，似乎从起跑线上就处于不利位置。”

对于与国资的竞合关系，东方高圣陈明键坦言，并购基金本质是二传手，最终目标还是将公司卖给上市企业/国有企业。所以，“并购基金必须找到便宜的资产。市场上现在这么多（便宜资产），资本势必也会去追逐，等拿下来培育后，再交给最终的买家。”

“美国大的并购交易都是在80年代发生的，这也是并购基金层出不穷的年代。”换言之，眼下，中国创新药并购时代的到来同样不可阻挡。

也因此，“寒冬之下，港股18A公司最重要的是行动起来。大家要善于利用时代的潮流，完成一轮创业闭环，收获创业成果。”东方高圣陈明键诚挚呼吁道。